интересно
Предыдущая | Содержание | Следующая
Рынок ценных бумаг России. Прогноз и политика развития.

Российский рынок акций как спусковой механизм финансового кризиса

Российский рынок акций в 1998 г. был худшим в мире. Цены на акции за год в сравнении с максимумом, достигнутым 6 октября 1997 г., упали почти в 13 раз (5 октября 1998 г.)*. Даже на рынках Азии и Латинской Америки, находящихся в жесточайшем финансовом кризисе, снижение цен на акции не превысило 40–55%. Объем рынка (объем торгов в РТС, октябрь1998/октябрь 1997 гг.) сократился в 65 раз, число участников, реально заключивших сделки, снизилось в 5 раз (РТС, октябрь/январь 1998 г.).

Дважды (октябрь 1997 г. и май 1998 г.) российский рынок акций служил спусковым механизмом для начала кризисов национального масштаба на всех секторах финансового рынка. Падение рынка акций в начале мая 1998 г. вызвало обвал на рынке ГКО, резкий рост ставки рефинансирования Банка России (до 150%) и процентных ставок (до 50–60%), рост валютной нестабильности. Россия вошла в стадию острого финансового и политического кризиса лета-осени 1998 г.

Кризис ликвидности государства, постоянно нараставший в течение 1998 г., отсутствие эффективной системы управления государственным долгом и профессиональные ошибки политиков привели к разрушению рынка государственных и муниципальных ценных бумаг.

Непосредственной причиной кризиса на российском фондовом рынке стал масштабный отток спекулятивных иностранных капиталов, за счет которых, по оценке, на 30–35% финансировался внутренний государственный долг и на 60–70% — рост объема и курсовой стоимости рынка акций. Внутренние инвесторы, не обладающие достаточными финансовыми ресурсами, чтобы удержать рынок, и действовавшие на рынке в основном спекулятивно, внесли свой вклад в снижение стоимости финансовых активов. В итоге резкое падение курсов акций было той внешней силой, которая окончательно вывела из равновесия в 1997 и 1998 гг. расстроенные государственные финансы и банковскую систему, вызвала масштабный отток иностранного капитала с рынка государственных ценных бумаг, взрыв спроса на иностранную валюту и резкое обесценение рубля.

Итак, рынок акций стал спусковым механизмом финансовых кризисов в России в октябре 1997 г. и мае 1998 г. Этот факт не является общепризнанным. Так, например, в отчете Федеральной комиссии по рынку ценных бумаг за 1998 г. утверждалось, что на первом этапе финансового кризиса, в октябре 1997 г. — январе 1998 г., именно сброс государственных ценных бумаг для репатриации прибыли обусловил ро ст спр оса на доллар и снижение цен на корпоративные ценные бумаги. Начиная с мая 1998 г. резкое повышение доходности ГКО стало для многих инвесторов серьезным сигналом к уходу с рынка.

Все это – или некорректность, или непонимание фактов, имеющих публичное значение. Последовательность событий неточно отражалась финансовым регулятором. Именно резкое падение рынка акций, слабого, спекулятивного, целиком зависящего от иностранных инвесторов, стало первым сигналом к уходу инвесторов с рынка, вызывая нарастающий эффект финансового кризиса в России.

Реальные факты свидетельствуют о том, что с 6 по 31 октября 1997 г. российский рынок акций упал на 26.1%, к 17 ноября он обесценился на 40.6% (индекс РТС1-Интерфакс). Это крах рынка. Падение курсов ГКО сначала было сдержанным. Их доходность выросла с 18–18.5% (6 октября) всего лишь до 20% к 31 октября и до 25% к 17 ноября. Только к концу ноября рынок ГКО перестал выдерживать давление со стороны рынка акций (доходность 40% на 1 декабря 1997 г.).

Майский кризис 1998 г., который и привел в конечном итоге к 17 августа, начался с того, что с 5 по 14 мая акции на РТС упали в цене на 16.3%, к 18 мая на 27.8%, а к 1 июня — на 45.5%. Это новый крах рынка. До 14 мая ГКО еще держались (рост доходности с 30 до 33%), но к 18 мая (43.9%) вслед за падением рынка акций началось бегство инвесторов и с рынка государственных ценных бумаг. К 1 июня рыночная стоимость ГКО резко упала, доходность по ним составила более 67%.

Анализ корреляционных зависимостей также свидетельствует о том, что нестабильность на рынке ГКО-ОФЗ была связана причинно-следственной связью с колебаниями на рынке акций (табл. 1.22). Во-первых, между ценовой динамикой российских акций и ГКО в моменты кризисов лета 1996 г., осени 1997 г. и весны-лета 1998 г. существовала теснейшая связь, коэффициенты корреляции находились в интервале от –0.78 до –0.90*.

Во-вторых, обращает на себя внимание то, что самая высокая корреляция между ценами на акции и ГКО достигается в тех случаях, когда в статистических расчетах временной ряд цен акций опережает на один день временной ряд цен ГКО или совпадает с ним (день в день). Любые другие варианты — больший лаг у акций в сравнении с ГКО или опережение временным рядом цен ГКО временного ряда цен акций — приводят к меньшим значениям корреляции, а в последнем случае (опережающее влияние цен ГКО) — к ее ускоренному в сравнении с любыми другими вариантами ослаблению.

Этим фактам можно дать только одно объяснение. Именно российские акции, как было предположено выше, более чутко улавливая

изменение цен на нефть, воздействие внешних рыночных шоков и влияние других факторов, служили передаточным механизмом ценовых возмущений на ГКО, раскачивали рынок государственных ценных бумаг.

Этот вывод подтверждается анализом архитектуры рынка РТС (крупнооптовый рынок, более 90% денежных расчетов — за границей, сверхконцентрированный на нескольких акциях и небольшой группе игроков), а также сравнением доли иностранных инвесторов на рынке акций (65%) и на рынке ГКО-ОФЗ (35%) в 1998 г.

Соответственно, до тех пор, пока рынок РТС будет существовать в прежнем качестве и с той же архитектурой, что и до кризисов 1996– 1998 гг., будет сохраняться основа для возникновения на нем крайних значений ценовых колебаний и передачи их на рынок ГКО-ОФЗ и других ценных бумаг.